但利潤的質量在掉。同一時期，公司淨利率從14.87%降到11.4%，2026年上半年進一步滑到8.8%；主營業務毛利率連續四年下滑，從29.36%一路降到23.28%，四期累計跌去約6.08個百分點。營收跑得比利潤快，2026年上半年淨利潤只增14.12%，遠低於營收增速。

錢去哪了？《招股書》把原因指向產品結構。電動兩輪車成了第一大收入來源：2025年收入2.77億元，佔主營業務收入47.69%，比2023年的42.78%又提了一截；與此同時，毛利率更高的汽動摩託車收入佔比從29.29%降到17.12%。電動兩輪車裏的入門小型車賣得好，可這類產品毛利低於成人燃油款，整體就被拉薄了。

分產品看更明顯。汽動摩託車毛利率從26.80%降到16.79%，全地形車從22.51%降到12.45%，兩類都跌去約10個百分點。公司解釋，這受市場競爭、客戶壓價和低毛利產品佔比上升共同影響。

02

賣到歐美和海外，代工收入佔比過半

浙阿波羅是典型的出海公司。2025年境外銷售收入5.77億元，佔主營業務收入的99.14%；報告期各期境外佔比均在97%以上，歐洲是第一大市場，2025年佔67.92%，北美佔20.70%。公司已連續三年躋身國內非道路摩託車出口十強。

高度外銷是優勢，也是懸在頭頂的風險。《招股書》把“國際貿易保護或摩擦”“匯率變動”列爲首要風險因素。

而2026年上半年，這個風險已從賬面走向現實，公司坦言，上半年扣非淨利潤下降，主要受人民幣升值、銷售結構變動及毛利率同比下降影響。匯率從來不是紙面風險：報告期內公司匯兌損益分別爲39.00萬元、-35.92萬元、-87.61萬元、21.53萬元，單期波動就在數十萬元量級，對一家年淨利潤僅數千萬的公司絕非無足輕重。

比匯率更根本的，是公司的“代工底色”。

2025年，公司ODM（客戶提供品牌、公司負責研發設計生產）收入佔主營業務收入的61.77%，2026年一季度仍有55.5%；前五大客戶銷售收入佔比達59.39%（一季度53.61%），其中Revvi ltd、APOLLO SAS兩家就合計超過三成。

換句話說，公司做的是“借船出海”，研發和生產在自己手裏，品牌和海外渠道卻在客戶手裏。《招股書》解釋毛利率下滑時，自己點出了“主要客戶價格要求”這一條。客戶集中、又以代工爲主，意味着公司在議價上相當被動：一旦大客戶收緊成本，利潤空間就會被進一步擠壓。

這種被動，直接反映在三張報表上。2023年至2025年，公司營收從2.81億元翻到5.88億元，但經營現金流淨額卻從5475.22萬元、7666.33萬元掉到3401.84萬元，2025年同比下滑55.63%；2026年上半年進一步擴大到-2489.14萬元。

錢去了哪裏？應收賬款和存貨同步上漲。截至2026年6月末，應收賬款4563.91萬元，較2025年末增長74.95%；存貨9009.59萬元，增長41.76%。

更值得警惕的是盈利質量的拐點。2026年上半年，公司營業收入3.07億元，同比增長36.78%；但扣非歸母淨利潤約2403萬元，同比下降14.7%。這是報告期裏第一次出現“營收增長、扣非淨利潤負增長”的背離。

盈利承壓之下，公司仍要擴產。本次IPO擬募資約3.97億元，其中“新建5萬臺電動越野摩託車及17萬套電驅動系統生產基地”投1.85億元，佔比46.68%；“年產30萬臺越野車輛產能提升及智能化升級”投1.18億元，佔比29.76%。兩個產能類項目合計佔募資總額76.44%，研發中心與營銷平臺分食剩下不到四分之一。

擴出來的產能能不能消化，要看電動化這條線的放量節奏。公司正把籌碼壓在青少年電動越野車上，避開與KTM系、日本四強的成人款正面競爭。這條路避開了紅海，卻也意味着要從零培育一個過去燃油車很少覆蓋的市場。

03

女掌門爲張雪前老板，持股57％

浙阿波羅的故事，繞不開應兒。她1973年出生於浙江金華，是全球越野摩託行業裏少見的女性掌舵者。少年時父親讓她第一次騎上老式“西湖”摩託，拍着她後背說“再勇敢一點”，這句話後來成了企業的精神內核。

2003年應兒辭職創業，嬰兒牀、電壁爐、鍋具、滑板車，幾個項目接連折戟。直到2006年前後，她盯上海外走紅的仿賽小跑車，依託金華成熟的汽摩配產業鏈切入越野摩託，又跑遍全球43個國家把需求帶回武義，把中國設計揉進產品。德國設計獎、國際汽車品牌獎，一點點把一家小外貿公司做成出口企業。

張雪的出現，是這段創業史裏被反復講述的一筆。2009年，一個初中輟學、只有修車經驗的22歲少年，用鉛筆寫下一封求職信：“我喜歡摩託車，修過車，想去賽車，工資和崗位都不在乎。”應兒被這份赤誠打動，力排衆議把他招了進來。

從生產線維修工做起，張雪一路做到項目經理，獨立主導開發了一款小排量越野摩託。應兒對這位“徒弟”的包容遠不止錄用：張雪曾想挑戰“摩託車水上漂”特技、登上央視，全廠反對，只有應兒掏錢搭跳臺、買保險支持他圓夢；得知張雪夫妻長期兩地分居，她又把張雪妻子星姐安排進公司，解除後顧之憂。

2013年張雪離開武義，帶着應兒送的30套配件和2萬元去了重慶，後來參與打造凱越機車，2024年創立張雪機車。

今年4月張雪“出圈”後，應兒在抖音曬出他當年代表公司參賽拿亞軍的舊照：“當年沒把他培養成賽車高手，卻培養成了造車高手。”

也正是在張雪走紅前後，他早年一段隨口評價“阿波羅老板娘特別漂亮”的視頻被網友翻出，讓她落下了“美女老板娘”的稱號，也成了網絡熱梗，不過嚴格說，“老板娘”並不準確：應兒是浙阿波羅的創始人和核心掌舵人，直接持股57%，是掌門人而非老板娘。

這樁梗，在今年9月張雪機車WSBK連戰連捷、浙阿波羅又遞表IPO的雙重熱度下，再度被翻出來刷屏。今年9月重慶摩博會，張雪的展臺被粉絲層層圍住，應兒和張雪的師父牙哥張繼星、妻子星姐擠不進人羣，三人只能在展臺外的空地上閒聊，以低調的方式默默支持當年那個車間少年。

圖源：罐頭圖庫

從資本路徑看，浙阿波羅於2026年1月7日在新三板掛牌，到9月28日獲受理，間隔約264天，走的是一條“先掛牌、後闖關北交所”的快車道。

從武義走出的“越野摩託隱形冠軍”，能否把細分賽道的優勢，轉成穿越周期的持續盈利？毛利率修復、海外市場政策和電動化放量，是三道繞不開的考題。

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